2025年12月12日，全球負極材料出貨量第一的貝特瑞與其控股股東中國寶安發(fā)布聯合公告，宣布已繳納5000萬元保證金，正式報名參與杉杉集團及其子公司的實質合并重整。如果這一聯合體最終勝出，全球負極材料行業(yè)的“老大”和“老二”將走到一起，預計合并后的產能將超過80萬噸，全球市場份額有望超過三分之一。

這起重整案始于2025年2月，當時杉杉集團因無法清償到期債務，被寧波市鄞州區(qū)法院裁定進入破產重整程序。截至2025年9月，經確認的債權總額高達335.5億元。盡管母公司深陷債務危機，但其核心資產——控股的上市公司杉杉股份，主營業(yè)務依然穩(wěn)健。杉杉股份不僅是全球偏光片產業(yè)的龍頭，其負極材料業(yè)務也穩(wěn)居全球第二。

一、債務危機：杉杉的困境與轉機

杉杉集團的債務危機并非一日之寒。2023年2月，創(chuàng)始人鄭永剛猝然離世，公司隨后陷入控制權之爭，治理結構受到沖擊。與此同時，前期非主業(yè)的擴張積累了高額債務。數據顯示，截至2024年底，杉杉集團及杉杉股份的合并有息負債已超過300億元。

首輪重整嘗試以失敗告終。2025年9月，一個由“民營船王”任元林旗下資本牽頭，聯合TCL產投、東方資管等機構組成的財務投資聯合體，曾簽署重整協議。但其制定的重整計劃草案，因未能獲得債權人會議關鍵組別的通過而擱淺。這次失敗傳遞出一個明確信號：在化解此類實體產業(yè)巨頭危機時，純粹的財務資本方案已難以獲得各方信任。

因此，當2025年11月管理人重啟第二輪招募時，明確提出了“有偏光片和/或負極產業(yè)背景的優(yōu)先”。這一導向，直接將重整從“財務紓困”推向了“產業(yè)整合”的軌道。

二、產業(yè)協同：為什么貝特瑞的方案更被看好

在目前的競爭者中，貝特瑞與中國寶安的聯合體被普遍視為最具產業(yè)協同價值的方案。其優(yōu)勢具體而實在，主要體現在以下幾個方面：

1.      

解決成本痛點，提升競爭力：杉杉股份擁有約15萬噸的石墨化產能。石墨化是負極材料生產中的關鍵高能耗環(huán)節(jié)，成本占比很高。如果整合成功，有望大幅降低外協加工成本。

2.      

3.      

技術互補，定義未來：雙方在下一代技術儲備上各有千秋。杉杉在硅基負極上已實現噸級交付，而貝特瑞的硅基負極技術路線更為齊全。這將極大增強對下游電池廠商的議價能力，并加速固態(tài)電池等前沿技術的產業(yè)化。

4.      

5.      

覆蓋全球頂級客戶網絡：貝特瑞的核心客戶包括寧德時代、松下、三星SDI等；而杉杉則深度綁定了LG新能源、比亞迪、國軒高科等。兩者的結合，幾乎實現了對全球前十電池企業(yè)的全覆蓋，市場壁壘將顯著提高。

6.      

7.      

符合行業(yè)“反內卷”的內在需求：過去幾年，負極材料行業(yè)經歷了產能快速擴張和激烈的價格競爭。整合龍頭產能，有利于優(yōu)化供給側，引導行業(yè)從低水平的價格戰(zhàn)，轉向依靠技術、成本和規(guī)模的高質量競爭。

8.      

三、隱憂：其他參與者的不確定性與挑戰(zhàn)

除了貝特瑞，另外兩家意向投資方——方大炭素和湖南鹽業(yè)集團，其方案則引發(fā)了更多的疑問和擔憂。

對方大炭素方案的擔憂：
方大炭素是國內石墨電極的龍頭，其參與重整的邏輯是產業(yè)鏈縱向延伸。然而，這一方案面臨多重挑戰(zhàn)：

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“蛇吞象”的財務與整合壓力：方大炭素2024年營收約39億元，而杉杉集團營收達188億元。以方大炭素自身的體量和現金流（截至2025年三季度末，賬面貨幣資金約85億元，但短期借款也有45億元），單獨完成超百億的重整投資難度極大，很可能需要高杠桿，從而加劇自身財務風險。

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自身主業(yè)承壓，跨界經營風險高：近年來，方大炭素傳統(tǒng)石墨電極業(yè)務受鋼鐵行業(yè)影響，業(yè)績持續(xù)下滑。2025年前三季度，其歸母凈利潤同比下降了55.89%。在這種情況下，能否有效駕馭并整合技術、市場、管理完全不同的負極材料巨頭，存在巨大不確定性。其此前整合海航控股的經歷，也耗時漫長且效果有待觀察。

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·         

缺乏直接產業(yè)運營經驗：從石墨電極到鋰電池負極，雖同屬碳材料，但產品標準、客戶認證體系、技術工藝細節(jié)差異顯著。方大炭素缺乏直接的大規(guī)模負極材料生產和銷售經驗，整合后的運營能力存疑。

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對湖南鹽業(yè)集團方案的擔憂：
作為省屬國有企業(yè)，湖南鹽業(yè)集團的參與更多體現了地方國資布局新能源的戰(zhàn)略意圖。但其核心問題在于：

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產業(yè)經驗缺乏：公司主營業(yè)務是鹽及鹽化工，與高端負極材料產業(yè)相距甚遠。管理人招募要求“產業(yè)背景”，而鹽業(yè)集團更多是“資金背景”和“資源背景”。

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戰(zhàn)略協同性較弱：雖然其聲稱的“鹽化工副產品可為負極生產提供原料”有一定道理，但這并非負極產業(yè)的核心競爭要素。重整杉杉這樣的技術驅動型龍頭企業(yè)，更需要的是對產業(yè)的深刻理解、技術判斷力和全球市場運營能力，而這恰是湖南鹽業(yè)所欠缺的。

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結語

杉杉集團的重整，已經超越了單純的企業(yè)債務化解，成為觀察中國新能源材料產業(yè)如何從粗放擴張走向高質量整合的一個關鍵案例。

從產業(yè)發(fā)展的角度看，貝特瑞代表的產業(yè)協同方案，確實更有可能實現“1+1>2”的效應，通過整合提升中國負極材料產業(yè)的全球競爭力，并引導行業(yè)走出無序競爭。然而，這條路徑面臨著嚴峻的反壟斷審查。

相比之下，其他競爭者的方案或因財務和整合能力不足，或因產業(yè)經驗欠缺，其可行性和最終效果存在更大的疑問。這場重整的最終結局，不僅將決定杉杉的命運，也將為整個中國高端制造業(yè)的整合路徑提供重要的參考。