今年上半年末，港股生物科技板塊迎來久違的暖意。

在經歷了一級市場估值下調和二級市場持續調整后，港股和科創板的生物科技板塊出現明顯回暖跡象，一批以對外授權（License-out）為代表的交易屢創新高，為市場注入信心。數據顯示，2025年上半年，中國創新藥License-out交易總金額已接近660億美元，超過2024年全年水平。

與此同時，這股回暖也延伸到了港股 IPO 市場。據Wind數據統計，2025年上半年43家港股上市公司中一共引入了吸引189名基石投資者，平均每家公司4.39位基石投資者。其中于近期上市的生物科技公司勁方醫藥，就吸引了RTW基金、OrbiMed等眾多知名基石投資者，國際配售獲39倍認購。資本的重新聚集，也折射出市場對中國創新藥企業長期價值的審視與認可。

但在復蘇信號之下，行業仍然面臨諸多關鍵問題：本輪回暖是短期反彈還是長期趨勢的起點？中國創新藥如何從“規模大國”走向“國際強國”？在這一過程中資本機構又能發揮怎樣的實質作用？帶著這些問題，動脈網采訪了在生命科技投資領域具有豐富跨境經驗的國際領先投資機構Pivotal bioVenture中國區（碧沃投資本，以下簡稱：Pivotal碧沃投）管理合伙人柳丹博士。

自從去年柳丹博士加盟以來，Pivotal碧沃投在國內投資力度明顯加大，出現于眾多跨境交易的全球頂級生命醫療投資項目投資機構團中，在當前中國醫藥企業并購與BD交易中頗有經驗與話語權。公司所投項目也成果頻出，陸續被跨國藥企并購或登陸納斯達克與中國香港資本市場。

在對話中，柳丹博士從產業線與資本線的雙重視角出發，分析了本輪市場回暖背后的深層邏輯，闡釋了NewCo等模式在助力中國創新藥企海外發展中的重要性，并展望了未來資本機構在促進中外企業合作，提升中國創新藥全球競爭力方面可能發揮的更深層作用。

中國創新藥企步入“收獲期”

動脈網：首先祝賀Pivotal碧沃投最近幾個月連續參與了好幾筆投資和跨境交易合作！作為國際上領先的生命科技投資基金，我們留意到貴司幾乎都是在和美歐頂尖的基金或大企業合作。而在您作為中國區負責人加入Pivotal碧沃投后，整個中國區也表現得更為積極，這背后有什么新動態是可以和我們分享的？

柳丹博士：謝謝動脈網的關注，是的，確實最近我們幾乎每個月都有投資或交易進展，這也是我們國際投資平臺的優勢。我們Pivotal由中美兩個投資部分組成，真正做到了密切配合。依托于跨境溝通渠道和國際合作網絡，我們側重在投資具有全球競爭力的優質創新公司和細分領域龍頭，在投后真正能協助中國本土的創業企業以各種形式出海，避免低耗內卷，提升企業長期國際競爭力。

動脈網：今年以來，港股生物科技板塊持續回暖，大型BD、M&A交易密集涌現，海外資本不斷加強中國資產投入。您認為這背后的原因是什么？

柳丹博士：本輪市場的回暖其實并不是偶然，而是產業線和資本線共同作用的結果。一方面，從2020年前后開始，我就開始預判中國創新藥將從“技術授權輸入國”加速轉向“技術授權輸出國”。

這幾年License-out交易越來越多，不光有數量，有質量，還出現了不少的標桿性案例，這些信號都在證明中國已從“追趕者”邁向“創新藥大國”，中國創新藥行業也正從量變走向質變，市場信心十分充足。

另一方面，疫情后的資本市場比較低迷，大家觀望情緒濃，但現在產業上有了可復制的成功案例，資本才開始真正相信這不是短期機會。此外，隨著國內越來越多創新藥實現臨床和商業化突破，海外投資人也開始重新審視中國創新資產的價值，逐步回流中國香港資本市場并注入中國創新藥賽道，這也進一步放大了回暖信號。

以M&A為例，2024年跨國藥企一共完成了7起對中國生物科技公司的并購，我們Pivotal碧沃投深度參與并推動了其中3起，占比接近一半。以諾華（Novartis）收購信瑞諾醫藥為例，公司不僅主導了投行選擇等關鍵籌備環節，更負責與諾華（Novartis）在內的多家收購方進行談判，確保交接過程的平穩過渡和完結。隨著全球MNC“專利懸崖”的壓力日益增大，越來越多的外國企業開始認可中國在世界創新藥分工格局中的重要地位。

整體來說，這輪復蘇不是簡單、均衡的觸底反彈，有些企業甚至開始顯現出“泡沫”特征，未來大家將會更關注反彈的速度和高度。我預期五到十年內，中國在全球創新藥分工中的角色將會越來越重要。

動脈網：隨著中國創新藥企BD交易日益頻繁，業內一種“賣青苗”的論調也開始浮現。對此您怎么看？

柳丹博士：這個說法其實不準確，我認為這是中國創新醫藥產業應該且必須要做的階段性事情。首先，很多Biotech企業在2023-2024年那段時期非常困難，很多國內投資機構還會要求公司回購，企業不做BD可能就運營不下去了，BD成為了讓創新能夠延續下去的方式。其次，這些交易并不是低價拋售，相反，很多項目的首付款比公司整體估值還高，比如有些項目拿到了6億、8億美元的首付，國內沒有企業和投資機構能認可并給出這個估值。再者，大部分交易只出讓了海外權益，中國區的權益還握在自己手里，我們繼續做自己擅長的本土研發和臨床，海外部分交給更懂全球市場的合作伙伴。

從我們參與的案例看，BD也確實幫助企業渡過了關鍵時期，且實現了提升。去年Pivotal碧沃投投資的極目生物與日本參天制藥達成了8500萬美元的戰略合作；今年7月在生長激素市場我們投資的內分泌領域龍頭企業維昇藥業與安科生物達成戰略合作。不久前我們兩邊同時投資過的諾誠健華拿下與Zenas BioPharma交易的潛在超20億美元的重磅訂單。這些相關項目都是我們的被投企業實現的BD交易，我們基本都參與了他們的多輪早期投資，對項目和團隊的互補優勢非常清楚，對雙方強強聯合也非常看好。

也正是因為大量的這些交易，讓中國創新藥產業在最艱難的時候獲得了現金流，贏得了國際化的資源，這其實是很好的合作互補，是真正意義上的雙贏。

NewCo模式開啟海外BD新浪潮

動脈網：您如何看待NewCo模式在中國的發展？它在助力中國創新藥企業出海，連接中國創新與國際資本方面是否還存在不可替代的價值？

柳丹博士：我認為NewCo未來會成為國際跨境市場上常態化的一種模式，但是它的定位會有進化。作為國際頭部的生命科技基金，我們從很早就參與NewCo的孵化過程，近兩年來Pivotal碧沃投也深度參與和組局過3-4個NewCo的項目，比如說年初Windward Bio宣布的與和鉑醫藥、科倫博泰合作的資本交易，最近還與歐洲一流醫療基金共同投資了標志性案例，擁有非常豐富的經驗。

我們發現，早期的NewCo是與BD并行的。當時很多Biotech面臨資金壓力，而傳統MNC的BD流程又長達半年甚至數年，企業急需一條更高效的路徑，把項目從臨床階段快速推向被并購，NewCo正是在這樣的背景下應運而生。

不過，隨著行業內不斷地發展，BD交易越來越多，行業里也出現了一種聲音：為什么還要讓NewCo這樣的“加速器”賺差價？我們直接去談不行嗎？從這個角度上來講，Newco這部分的定位確實被MNC和中國的biotech的直接對接一定程度上實現了，但這并不意味著NewCo失去了價值。相反，它的角色優勢正在細分領域和復雜結構中重新展現。

在細分領域層面，隨著中國企業能力不斷提升，在部分中國生物科技行業較為熟悉的領域，比如腫瘤、免疫，我們中國企業可以直接做BD，但在心血管、代謝、腎病等相對經驗不足的領域，NewCo仍然是連接中國創新與國際價值展現的必要途徑。同時，在結構設計上，NewCo的定位不僅是交易的中介，它還需要融合三個方面的要素：中國的資產、有經驗的國際化團隊以及國際頂尖資本。

目前看來，整體趨勢是要把中國的資產拓展到海外，但是其中能參與到NewCo的中國基金屈指可數，Pivotal碧沃投是其中之一，一同參與的還包括ARCH、OrbiMed、Forbion、RA等歐美一線醫療投資機構。此外，在資本價值上，有NewCo參與，資產價值往往也會更高。NewCo通過更高效的風險隔離與國際化的估值體系，能讓中國創新藥獲得更合理、甚至更高的市場定價，也是企業的“價值放大器”。

我們看到現在推進中的NewCo項目，基本在前期結構設計階段就已經和潛在的MNC買家或未來資本市場主要參與者有過溝通，意向比較明確才繼續推進，這樣交易的成功率就高很多。這樣的做法本質上也是一種機制的創新——通過精心的結構設計，引入國際資本，促進資源協同，最終讓中國的創新資產能用更高效、更可持續的方式融入全球體系。

參與“國際配售”不止于資金

動脈網：隨著港股生物科技板塊回暖，國際配售環節也愈發受到資本關注。我們注意到Pivotal碧沃投近期在基石、錨定方面也有所布局，能否談談公司在這一領域的進展？

柳丹博士：隨著行業回暖，我們也在思考如何把前述3種跨境合作所積累的經驗優勢延伸到企業上市階段。近月來，我們基金陸續參與了多家港股IPO項目的國際配售，主要包括基石投資（Cornerstone）或錨定投資（Anchor），也有在洽談中的上市后企業的大宗交易和定增等PIPE。例如，在我曾主導三輪重倉投資的勁方醫藥項目在香港IPO時，Pivotal碧沃投就以多種形式參與了其國際配售。目前，我們基金也在推進與少數非常優質的細分領域龍頭企業IPO的國際配售投資，市場將會看到我們越來越活躍的身影，并與他們形成戰略合作伙伴。

實際上不僅到IPO為止，我們還將繼續延伸到二級市場的再融資和大宗交易等領域，從更長線角度投資部分優質企業。之所以做這樣的戰略延伸，主要還是希望能把我們原本在一級市場的跨境頭部平臺優勢貫穿到企業上市階段和二級市場，形成一個貫穿至創新企業全生命周期的長期價值投資鏈條。

動脈網：作為基石或錨定投資者參與國際配售，應該是對投資機構的挑選和綜合能力要求很高，它遠不止是資金的投入，但現在很多熱錢資金涌入。在您看來，你們這樣的專業投資機構在這一領域有哪些獨特優勢？

柳丹博士：我們和很多在國內外深耕的專業投資機構在一級市場深耕多年，積累了豐富的產業指導、跨境合作經驗。現在，我們正在把產業和生態優勢帶到企業上市階段甚至二級市場，積極參與像錨定投資這樣的國際配售。現在我們平臺在二級市場也配有專業投資團隊，近期諾和諾德（Novo Nordisk） 收購 Akero Therapeutics 的案例，就是我們在二級市場投資后，企業進一步被收購的一個典型案例。

作為國際化的生命科技投資平臺，我們更看重的是技術最終能轉化成什么產品、能為患者帶來多大的真實臨床獲益。當我們投資一家上市公司，帶來的不僅是專業資金的背書，更重要的是我們能憑借在全球市場的資源和經驗，幫助企業更高效地對接海外市場和資本，助力被投企業在同質化競爭中實現價值躍升。

而對于正在融資中的企業我們一向保持開放的合作姿態，即便有的標的因種種原因沒能實現投資，我們也都有樂意幫助企業鏈接潛在合作方，推動中國創新生態在全球醫療生態中釋放價值。這點我們在業內是頗有口碑的。總之，我們不以股價一時的波動而盲目操作，而是陪跑公司并為公司提供增值方案。比如當遇到被投企業股價低于預期的情形，我們會分析基本面，進行加倉、補倉或是協助制訂新的發展戰略和配售等動作。大家會看到我們對于投資企業一系列的BD、NewCo、M&A和PIPE等合作的推動，主動創造價值。

此外，我們還與兄弟企業——中國領先的整合式醫療集團新風天域（旗下包括和睦家醫療、顧連醫療、新風新研、易得康、柏盛保險等）深度協同，可在臨床試驗、渠道推廣、保險支付等關鍵環節，為創新企業提供體系化、全周期的支持。同時，我們在波士頓、倫敦和上海等多地還擁有生命科學園區，如今年新啟用的上海外高橋南豐創科智匯谷，為醫療科技項目的全球化發展與深度融合提供助力。

動脈網：展望未來，您認為中國創新藥企要實現高質量的全球化發展，需要在哪些方面進一步突破？整個行業將呈現出怎樣的發展路徑？

柳丹博士：中國創新藥已經走過了從0到1的階段，現在進入了2+時代。過去我們跟著國外發展脈絡學習跟跑，盡可能做些小優化，做“仿制創新”。現在隨著BD交易、M&A、NewCo等更深入的合作模式越來越多，我們已經開啟了“協同創新”的新局面。

下一步，我們有望看到更多中外企業圍繞前沿技術平臺開展共同開發的“探索創新”，這將需要更多具備國際視野的機構與資本參與其中，形成更加開放、融合的全球研發生態。

未來，公司希望能在獲得國際配售額的優質項目上，更深地參與到企業的BD、NewCo合作乃至并購中，通過整合國際頂尖的資源和專業團隊，充分發揮我們連接中國資產與海外資本的獨特作用，全面提升中國創新藥企的全球市場價值，幫助中國資產更順暢地走向全球，成為中國醫療創新新格局的共創者。

市場有風險，投資需謹慎。本文中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述做出保證。