港股IPO江湖從未如此熱鬧。

作者 | 筆鋒

來源 | 投資家（ID：touzijias）

港股IPO江湖從未如此熱鬧。

最近，智駕“雙雄”小馬智行與文遠知行同日敲鐘；賽力斯攜問界之勢轉戰H股，創下中國車企IPO規模之最；忙碌的生物醫藥賽道更顯瘋狂，6天8家藥企扎堆遞表。

就在這種“風口+資本+賽道”的疊加周期里，一位神秘且低調的北大“創業教父”悄然入局——孫陶然，帶著他的“拉卡拉”向港交所遞交H股發行與上市申請，中信建投（國際）擔任保薦人，安永出任審計機構，正式開啟沖刺“A+H”上市之路。

一

提到拉卡拉，就繞不開創始人孫陶然。

在中國商界，能連續25年創業，且次次成功的人屈指可數，孫陶然無疑是其中的傳奇人物。

從北大師從厲以寧的學霸，到橫跨媒體、公關、電子消費、支付四大賽道的連續創業者，再到著有《創業36條軍規》暢銷100多萬冊的“創業導師”，他用一次又一次的成功，詮釋了什么是真正的“贏家思維”。

孫陶然的創業基因，早在學生時代就已顯現。他出生于東北吉林，從小就是“孩子王”，班里的“調皮派”也都愿意跟隨。這種號令與凝聚力，成為他后來創業版圖的隱性資本。1987年，他以省文科第四名成績考入北京大學經濟管理系，師從厲以寧教授，北大四年，他在宏觀視野與自我野心之間奠定基調。他一離開校園，就打破分配束縛，立刻將視野投向商界、媒體界、金融界，尋找創業自由。

上世紀90年代，他從廣告行業起家，短短三年就從副經理晉升為總經理，隨后聯手同學創辦藍色光標，拿下聯想等大客戶，如今藍色光標已成為國內公關行業的標桿企業。中途跨界推出“商務通”，憑借精準營銷讓這款電子產品在1999-2001年間市場占有率突破70%，創造了電子產品銷售奇跡。2001年，他創立乾坤時尚科技，推出掌上教育電子詞典，雖后遭遇好記星競爭，核心團隊仍隨他繼續創業。

更難得的是，他以天使投資人身份押注的永業集團，2009 年成功登陸納斯達克，讓資本看到了他跨界判斷的準確性。2005年，孫陶然積累經驗后，帶著聯想、雷軍的投資，正式創辦拉卡拉，一頭扎進當時還處于藍海的第三方支付領域，標志著他正式踏入“支付時代”。

彼時，互聯網支付還未爆發，掃碼支付、微信收款遠未鋪開，中小商戶的刷卡痛點尚存。他精準捕捉到“還信用卡”這一剛需，以便利店為戰場，將自助終端鋪到全國各大城市，成為無數人接觸第三方支付的“第一扇窗口”。

2011年，拿到央行第三方支付牌照后，拉卡拉推出考拉刷卡器、POS機及公共繳費服務，形成線下支付閉環，截至2014年，拉卡拉擁有近1億個人用戶和超過300萬企業用戶，成為當時國內最大線下電子支付公司，并連續兩年移動支付市場交易規模位列第二，建立了銀聯之外最穩的收單網絡。

2019年，拉卡拉成功登陸深交所創業板，募資13億元，成為名副其實的“支付第一股”，上市首日市值一度逼近200億元，拉卡拉營收超百億，市場給予高成長溢價。彼時的拉卡拉，手握央行首批支付牌照，線下POS機覆蓋超千萬商戶，身后是聯想控股等資本巨頭的身影，妥妥的行業標桿姿態。

孫陶然被冠以“創業教父”的稱號，不僅因為連續六次成功創業，更因為他在每個周期都踩中了行業拐點。從廣告、公關到通訊，再到支付，每一次都是對時代的精確預判。當互聯網金融還停留在概念層面時，拉卡拉已經跑通現金流和盈利模型，這在當時是罕見的。

外界稱他是中國支付版圖上，唯一能與支付寶、微信并列的“第三極”。

那一刻，他的故事被寫進了時代。

二

高光時刻，并未持續太久。

上市后，拉卡拉面臨的挑戰反而更為艱巨，整個支付行業紅利見頂，監管趨嚴，巨頭加碼。

在個人支付市場，央行開始整頓支付牌照，行業集中度，加速向支付寶和微信支付兩大巨頭傾斜。拉卡拉賴以立足的線下POS網絡優勢，被互聯網支付生態迅速稀釋，通道利潤下降、交易成本上升。

其重心轉向的B端收單業務，雖然早期通過POS機具鋪設獲得了可觀交易量，但也面臨著銀聯商務等老牌對手，以及美團、京東等互聯網巨頭向產業互聯網滲透帶來的擠壓，行業“天花板”隱約可見，昔日的“收單帝國”開始顯露疲態。

過去，拉卡拉靠線下通道和技術壁壘取勝，如今支付本身已變成基礎設施，利潤被擠壓，流量被巨頭壟斷。面對生死考驗，拉卡拉啟動了艱難的轉型，拉卡拉曾試圖通過金融科技延伸業務尋找新增長點，包括中小商戶貸款、供應鏈金融和跨境支付，但受限于金融監管趨嚴，這些業務難以形成持續放量。新的增長引擎，始終未能再現早年的爆發力。

更深層的問題在于，拉卡拉的商業模式，依然重資產且依賴線下網點，這在移動支付時代顯得笨重。微信支付和支付寶，通過線上場景滲透與流量生態閉環，幾乎壟斷了C端支付入口，而拉卡拉雖然試圖轉向B端數字化服務，但商戶服務賽道同樣競爭激烈，美團、京東科技、快錢等平臺早已占據高地。

面對平臺化競爭，拉卡拉的獨立存在感被不斷削弱。為突破困局，孫陶然開始嘗試以“支付+科技服務”重塑品牌，試圖打造新的增長曲線。公司一度被市場寄予厚望，希望能復制美國支付巨頭Square從支付切入商戶增值服務的成功路徑。拉卡拉也的確在金融科技、電商科技、信息科技等領域積極布局。

但轉型從來不是輕裝上陣的坦途，而是需要真金白銀投入的攻堅戰。

無論是SaaS業務的生態整合、AI技術的研發迭代，還是跨境支付網絡的全球布局，每一項舉措都離不開海量資金的支撐。因此，在內地業務增長承壓、轉型面臨挑戰的背景下，赴港上市，加速牌照布局，擴張海外市場，成為了其試圖破局的關鍵一步。

從2005年成立至今，拉卡拉經歷了第三方支付行業的黃金時代、移動支付的沖擊轉型，如今又站在“A+H”上市的十字路口。

三

“創業教父”光環背后，也潛藏多重資本壓力與戰略被動

規模雖大，但盈利卻并未穩健上升。

公開數據顯示，拉卡拉近幾年歸母凈利潤波動明顯。2022年至2024 年，其凈利潤分別為-14.38億元、4.58億元、3.51億元。2025年前三季度，拉卡拉營收40.68億元，同比下降7.32%，凈利潤3.39億元，跌幅高達33.9%。更糟的是，其現金流凈額同比暴跌63%，僅余2.9億元。

資本市場的信號更直接。創始人孫陶然的親弟弟、原第三大股東孫浩然實施了“清倉式離場”，合計減持超1927萬股，并不再持有公司股份，此舉累計套現金額4.93 億元。與此同時，作為單一最大股東的聯想控股，也三年間連續減持，其持股比例從從28%降至23.5%。創始人家族，與早期投資人的同步離場，無疑為拉卡拉的港股上市前景，蒙上了濃厚的陰影。

更讓外界擔憂的是，拉卡拉在黑貓投訴平臺的投訴量已超10萬條，涉及亂扣費、虛假宣傳、售后失聯等問題。另據報道，拉卡拉及其多家分公司在過去一年里屢次因違規遭到監管處罰。要知道，在支付這樣一個高度依賴信譽與合規的行業里，這些幾乎是致命的。

目前，其主業仍是線下收單，收入占比高達89%，而整個線下支付市場早已飽和。POS機鋪到盡頭，交易量見頂，每一分錢增長，都要靠蠶食別人的份額。它試圖轉向跨境支付，但這部分業務在總盤子中僅占2%，短期內難以構成支撐。

更致命的是盈利結構失衡，拉卡拉的利潤高度依賴存量客戶和手續費抽成。監管層面對支付牌照、清算通道、聯合貸模式的高壓，使其擴張通道不斷收窄。合規成本飆升、毛利率下滑、創新投入不足，整個商業模式進入疲態。

從A股的“支付第一股”到謀求香港上市，拉卡拉的這一戰略轉身背后，港交所無疑將為拉卡拉提供一個國際化的資本平臺，幫助其拓展海外業務。但問題在于，拉卡拉在國內市場尚面臨如此多的挑戰，海外擴張能否順利推進，仍存在諸多變數。