作為近年來國(guó)產(chǎn)高精密減速器領(lǐng)域中市場(chǎng)占有率快速上升的企業(yè)，浙江環(huán)動(dòng)機(jī)器人關(guān)節(jié)科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“環(huán)動(dòng)科技”）已完成科創(chuàng)板IPO第二輪問詢回復(fù)，距離上市更近一步。然而，與其高估值及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期相比，2024年公司在盈利能力、價(jià)格策略及客戶結(jié)構(gòu)方面所暴露的波動(dòng)性，也引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其成長(zhǎng)穩(wěn)定性的持續(xù)關(guān)注。

營(yíng)收增長(zhǎng)放緩，利潤(rùn)出現(xiàn)下滑

根據(jù)招股書披露，環(huán)動(dòng)科技2021至2023年?duì)I業(yè)收入分別為0.91億元、1.69億元和3.09億元，歸母凈利潤(rùn)分別為2021萬(wàn)元、5017.83萬(wàn)元和7626.29萬(wàn)元，呈現(xiàn)出典型的高速增長(zhǎng)軌跡。但進(jìn)入2024年，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴啪彛M管全年?duì)I收達(dá)到3.41億元，同比增長(zhǎng)10.4%，但凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)較為明顯的下滑，降至5000萬(wàn)元以內(nèi)，毛利率也從42.47%降至35.36%。

這一轉(zhuǎn)變發(fā)生在公司科創(chuàng)板申報(bào)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)則，企業(yè)需滿足“最近三年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率不低于25%”或“最近一年?duì)I收超過3億元”等財(cái)務(wù)門檻。2023年年報(bào)數(shù)據(jù)原本為公司提供了較為有利的基礎(chǔ)，但由于IPO受理時(shí)間滯后，公司被納入了2022-2024年為期三年的新報(bào)告期，在2024年光伏、鋰電等下游行業(yè)波動(dòng)及核心客戶盈利壓力下，公司不得不通過調(diào)整定價(jià)策略來維持審核資格。

“以價(jià)換量”維持增收，但盈利承壓

為確保營(yíng)收規(guī)模的穩(wěn)定增長(zhǎng)，環(huán)動(dòng)科技2024年采取了“降利保增收”的策略。數(shù)據(jù)顯示，其主要產(chǎn)品RV減速器平均售價(jià)從2022年的3209.03元/臺(tái)降至2024年的2764.14元/臺(tái)，降幅達(dá)13.8%。盡管銷量提升帶動(dòng)收入略增，但價(jià)格下調(diào)對(duì)毛利率的影響較為直接，導(dǎo)致公司整體盈利水平下滑。

值得注意的是，公司對(duì)最大客戶埃斯頓的銷售占比繼續(xù)上升，2024年超過58%，而埃斯頓自身則在當(dāng)年預(yù)虧超8億元。單一客戶業(yè)績(jī)波動(dòng)對(duì)環(huán)動(dòng)科技帶來的傳導(dǎo)效應(yīng)，也成為監(jiān)管部門重點(diǎn)問詢的問題之一。

為了緩釋投資者疑慮，環(huán)動(dòng)科技在反饋中作出業(yè)績(jī)承諾：若上市當(dāng)年凈利潤(rùn)較前一年下降超過50%，控股股東及實(shí)控人將延長(zhǎng)股份鎖定期限。這一安排雖屬合規(guī)操作，但在實(shí)踐中較為少見，也間接表明監(jiān)管層對(duì)公司成長(zhǎng)穩(wěn)定性的關(guān)注。

高估值面臨調(diào)整壓力

環(huán)動(dòng)科技在上市前最后一輪融資中估值達(dá)40億元，對(duì)應(yīng)的市銷率一度超過10倍，在國(guó)產(chǎn)機(jī)器人零部件企業(yè)中處于高位。與其市場(chǎng)地位、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)比，這一估值在當(dāng)前A股市場(chǎng)環(huán)境下顯得較為激進(jìn)。

從橫向?qū)Ρ葋砜矗瑖?guó)內(nèi)另一家上市企業(yè)中大力德2023年歸母凈利潤(rùn)約1.6億元、營(yíng)收7.6億元，其整體估值約為70億元，市銷率不足10倍；而環(huán)動(dòng)科技2023年?duì)I收僅為其一半、利潤(rùn)不到其一半，估值卻已接近。考慮到環(huán)動(dòng)當(dāng)前營(yíng)收結(jié)構(gòu)高度集中、產(chǎn)品仍以中負(fù)載為主，其短期盈利模型與估值水平之間存在一定錯(cuò)配。

一旦在上市過程中市場(chǎng)環(huán)境變化或?qū)彶橐筅厙?yán)，公司估值或?qū)⒚媾R調(diào)整壓力。尤其是隨著其客戶議價(jià)能力偏弱、利潤(rùn)下行壓力加大，未來若無法快速拓展客戶來源、增強(qiáng)盈利修復(fù)能力，原本建立在高成長(zhǎng)預(yù)期上的估值邏輯將可能受到挑戰(zhàn)。

窗口期有限，審查周期拉長(zhǎng)

2023年是環(huán)動(dòng)科技業(yè)績(jī)表現(xiàn)最為亮眼的一年，因此選擇在2024年初啟動(dòng)IPO申報(bào)。但由于資本市場(chǎng)監(jiān)管趨嚴(yán)，其IPO項(xiàng)目于當(dāng)年底才正式獲得受理，并進(jìn)入問詢環(huán)節(jié)。這導(dǎo)致公司原計(jì)劃以“2021-2023”為報(bào)告期的數(shù)據(jù)窗口期被打斷，必須追加2024年甚至2025年中期的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。

此外，從監(jiān)管層發(fā)布的第二輪問詢內(nèi)容來看，除財(cái)務(wù)可持續(xù)性問題外，還就客戶依賴、市場(chǎng)空間、技術(shù)創(chuàng)新能力等方面進(jìn)行了深入問詢，顯示出對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性和核心競(jìng)爭(zhēng)力的嚴(yán)格審查態(tài)度。環(huán)動(dòng)科技是否能在補(bǔ)充更新后的數(shù)據(jù)中交出一份經(jīng)得起檢驗(yàn)的答卷，將直接影響其上市進(jìn)度與估值重塑。

結(jié)語(yǔ)

IPO往往是企業(yè)沖刺規(guī)模與資本能力的關(guān)鍵階段。對(duì)于環(huán)動(dòng)科技而言，2023年亮眼的財(cái)務(wù)表現(xiàn)提供了申報(bào)的基礎(chǔ)，而2024年復(fù)雜的行業(yè)環(huán)境則使其面臨更多現(xiàn)實(shí)考驗(yàn)。如何平衡營(yíng)收增長(zhǎng)與盈利能力，如何優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)降低集中風(fēng)險(xiǎn)，如何在估值與基本面之間達(dá)成更合理的匹配，將成為環(huán)動(dòng)科技在資本市場(chǎng)上能否順利落地的重要變量。