２０２４年１１月，制造業采購經理指數、非制造業商務活動指數和綜合ＰＭＩ產出指數分別為５０．３％、５０．０％和５０．８％，比上月上升０．２個百分點、下降０．２個百分點和持平。國家統計局表示，１１月我國經濟景氣水平總體保持穩定擴張。從１１月的ＰＭＩ數據來看，九方金融研究所宏觀團隊認為我國經濟已經出現了企穩的跡象，后續在政策的支持下，有望迎來一輪溫和的復蘇。具體來看，１１月的ＰＭＩ數據中有以下幾點值得關注：

第一，制造業景氣度均有回升，供需兩端同步改善。１１月制造業ＰＭＩ回升至５０．３％，已連續三個月回升，環比改善幅度也與往年平均水平相近。分項來看，制造業生產、新訂單指數環比分別回升０．４、０．８個百分點至５２．４％、５０．８％，制造業供需兩端均延續了此前的修復態勢，且需求端的回升幅度開始好于供給端，背后可能受到了此前促消費政策落地的拉動。

圖一 制造業PMI主要指標走勢

數據來源：Wind,九方金融研究所

第二，搶出口帶動外貿回暖。１１月制造業ＰＭＩ新出口訂單指數環比回生０．８個百分點至４８．１％，創下近三個月以來新高。１１月以來，全球經濟基本面并未明顯改善，但特朗普勝選后全球經貿局勢恐將生變，外貿型企業搶出口的意愿明顯增加，疊加海外圣誕節假期的臨近，外需自然受到提振。

第三，企業開始主動補庫存。１１月制造業ＰＭＩ中產成品庫存指數環比回升０．５個百分點至４７．４％，原材料庫存持平，結合需求端相關指標來看，企業出現了一定的主動補庫存行為。此外，１１月制造業ＰＭＩ采購量指數環比回升１．７個百分點至５１．０％，時隔六個月再度回到榮枯線以上，同樣說明企業生產和補庫意愿的好轉。

第四，工業品價格再度回落，但ＰＰＩ同比增速底部或已出現。盡管１１月制造業企業生產回暖、原材料補庫需求改善，但在季節性因素的影響下，１１月制造業ＰＭＩ出廠價格指數與原材料購進價格指數分別回落２．２、３．６個百分點至４７．７％、４９．８％，二者均降至榮枯線以下。而根據制造業ＰＭＩ出廠價格指數與ＰＰＩ環比的相關性推算，１１月ＰＰＩ同比可能會小幅回升至－２．８％左右，考慮到近期政策持續發力以及此前的低基數效應，我們認為本輪ＰＰＩ同比的底部已經出現。

圖二 制造業PMI兩項價格指數走勢

數據來源：Wind,九方金融研究所

第五，中小型企業景氣度回升，大型企業表現偏弱。分企業類型來看，１１月大型、中型、小型企業制造業ＰＭＩ環比分別回落０．６、回升０．６、回升１．６個百分點至５０．９％、５０．０％、４９．１％，小型企業景氣水平明顯改善，搶出口以及終端消費需求的回暖均對此造成了影響。

第六，服務業生產保持擴張，業務預期明顯改善。１１月服務業商務活動指數持平于上月的５０．１％，服務業整體保持擴張態勢，但并未進一步復蘇。不過，１１月服務業ＰＭＩ業務活動預期指數進一步上行至５７．３％，表明當前服務業企業信心有所增強，或與近期政策落地帶來的資本市場、房地產市場活躍度提升有關。同時，今年雙十一疊加促消費政策同樣對快遞物流等服務業形成了提振。

第七，建筑業ＰＭＩ降至榮枯線以下。受天氣轉冷戶外施工逐漸進入淡季等因素影響，１１月建筑業ＰＭＩ環比回落０．７個百分點至４９．７％，創下２０２０年２月以來新低，且是近幾年來首次降至榮枯線以下，而這也對非制造業整體形成了明顯的拖累。

圖三 非制造業PMI走勢

數據來源：Wind,九方金融研究所

從ＰＭＩ數據來看，１１月國內經濟基本面繼續保持穩定，此前出臺的一系列政策短期內對經濟起到了托底的作用。具體來看，政策目前的起效的領域包括終端消費以及資本市場、房地產市場相關的服務業生產。此外，搶出口同樣提振了制造業企業生產。綜合以上因素來看，全年５％的經濟增長目標仍有望實現。不過也要注意到，當前國內物價回升的動能依舊不足，建筑業施工放緩，這些都制約了后續經濟復蘇的斜率，因此政策有必要進一步發力，以實現明年經濟的開門紅。

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