對于匯豐控股（00005）亞洲分拆上市的討論聲量越來越大。瑞信和彭博曾先后圍繞匯豐拆分事件發(fā)布過研報，紛紛贊同拆分提議。

與此同時，匯豐的管理層在分拆問題上的態(tài)度卻不斷發(fā)生著變化，從以“不予考慮”的答復堅定拒絕，到以“成本高昂、耗時太長”的回應，再到聘請高盛擔任顧問評估分拆建議。

如今，隨著時間的推移，海外投資界對于分拆匯豐的思考正在愈發(fā)深入。

6月8日，研究機構In Toto Consulting發(fā)布一則報告稱，匯控旗下亞洲業(yè)務的分拆最大可釋放265億美元價值，占其當前市值的五分之一。這一結(jié)論再次證實了匯豐進行拆分改革的合理性及可行性。該報告一出，便得到了彭博社和信報等權威媒體的紛紛報道。負責撰寫報告的是In Toto Consulting董事總經(jīng)理Asheefa Sarangi，任銀行股分析員多年，此前在里昂證券工作，負責研究新加坡、馬來西亞及香港的大型銀行。

值得一提的是，在本次的報告中，該研究機構還提出了三個匯控分拆業(yè)務的潛在方案，并對三種拆分方案為匯豐帶來的市值提升做了預估。結(jié)論是，無論哪種分拆模式，只要有所動作就能提升價值，絕不會比現(xiàn)在的情況“更差”。且分拆的難度不像預期那么大，成本也在可控范圍內(nèi)。

報告認為，在拆分合理性被不斷論證，以及投資人力挺的情況下，管理層的“態(tài)度”可能是匯豐拆分的最大不確定因素。

/ 01 /

拆分必將帶來市值提升，最高可釋放265億美元價值

根據(jù)彭博社報道，該研報的核心觀點認為，重組或者分拆必然帶來價值提升。一個很重要的原因是，固然匯豐在亞洲業(yè)務表現(xiàn)出色，但估值仍然受到了明顯限制。

從業(yè)務層面看，亞洲市場一直是匯豐集團業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。2021 年，亞洲地區(qū)的貢獻分別占集團總貸款的46%，營收的45%及稅前利潤的65%。亞洲地區(qū)，尤其是香港地區(qū)，更是匯豐集團向股東派發(fā)普通股息的基石。

在該研究機構看來，匯豐亞洲業(yè)務這樣的業(yè)績表現(xiàn)，理應獲得更高的估值。但受制于多年來為解決業(yè)務中其他地方影響深遠的遺留問題所花費的資源、業(yè)務模式的結(jié)構性變化，以及不可預見的運營阻力，匯豐亞洲業(yè)務的估值受到了明顯壓制。

截至2022年6月7日收盤，匯豐市值為1320億美元，靜態(tài)市凈率為0.7倍，靜態(tài)市盈率為10.7倍。相比之下，亞洲地區(qū)的銀行(即新加坡銀行)的平均靜態(tài)市凈率為1.2倍，而在香港上市的同業(yè)(即恒生銀行、中銀香港)的平均靜態(tài)市凈率和靜態(tài)市盈率分別1.2倍和16.5倍。

在這樣的情況下，拆分恰恰是釋放匯豐亞洲業(yè)務估值的最佳選擇。正如研報所說，“盡管分拆是代價高昂且十分復雜的交易，但可以釋放被分拆的子公司和剩下的公司的價值，加速這些公司的增長，從而為公司的利益相關方帶來長期利益。”

據(jù)信報財經(jīng)新聞報道，在研報里，該機構還提出了三個匯控分拆業(yè)務的潛在方案：

第一個是以向現(xiàn)有股東進行分派，把亞洲業(yè)務完全從匯控集團剝離；第二個是出售亞洲業(yè)務25%股權，以獨立上市；第三是把香港零售業(yè)務（恒生銀行除外）的25%股權獨立上市。值得一提的是，在第二及第三個方案里，匯豐將繼續(xù)持有亞洲或香港零售業(yè)務大多數(shù)股權，故亞洲或香港零售業(yè)務業(yè)績?nèi)钥珊喜⒅良瘓F財務報表。

以上三種拆分方案，將為匯豐市值帶來不同程度的提升。在假設分拆后市場沒有對匯控價值進行重估，方案一可釋放的價值最大，預計帶來市值提升高達265億美元，較當前市場價值提升20%左右。

除此之外，方案二、方案三將分別為匯豐帶來254億美元和108億美元的估值提升，較當前市場價值分別提升19.2%和8.2%。

從以上信息不難得出，拆分對匯豐價值提升將產(chǎn)生積極的意義。

/ 02 /

分拆有困難，關鍵在管理層

隨著外界對匯豐拆分研究的深入，此事的可行性正在被不斷證明。在該報告中，研究機構對于MREL/TLAC、美元清算和網(wǎng)絡收入等拆分可能帶來的潛在損失都一一做了分析，得出的結(jié)論是以上問題均可以克服。

報告指，完全或部分分離全部或部分亞洲業(yè)務固然較為復雜，但可以完全實現(xiàn)，遠沒有想象中那么復雜，且分拆成本可控，不會降低公司效率。

據(jù)悉，拆分方案正在獲得了越來越多投資人的支持。此前，彭博社發(fā)表文章稱，持有匯豐約三分之一股份的香港散戶投資者對分拆提議表示支持。

在機構投資人方面，香港多個基金經(jīng)理表示，他們的客戶大力支持拆分。

Pegasus Fund Managers Ltd.的董事總經(jīng)理 Paul Pong表示，分拆將使這家在亞洲上市的部門“對自己的決策有更大的靈活性和控制權”，并降低政治風險。

從目前看，投資人贊同分拆的原因主要有兩點：一方面，大量研究報告和金融拆分案例顯示，匯豐拆分將有利于估值提升；另一方面，拆分亞洲業(yè)務拿到自主控制權，可以防止匯豐像疫情高峰時期那樣中斷穩(wěn)定派息此類事情的出現(xiàn)。

盡管匯豐拆分受到了多方支持，但管理層態(tài)度卻有可能成為拆分的最大不確定因素。該機構認為，拆分這類交易需要管理層全力支持且配合執(zhí)行，否則必將以失望告終。原因很簡單，在重組前，管理層和董事會需要投入足夠的時間來了解潛在的障礙，以及了解克服或遏制這些問題的最佳解決方案，以實現(xiàn)任何潛在結(jié)構重組的價值最大化。