上周“黑色星期五”的上演，可以說大家對于整個醫療板塊的信仰近乎破滅。引發整個醫療板塊崩盤的因素有兩個：

一是恒瑞醫藥在“集采+內卷”的雙重暴擊下，半年報業績嚴重不及預期，這似乎預示著整個醫藥股未來的回報率都會大幅下滑；

二是“安徽省臨床試驗試劑企業座談會”會議紀要的流出，讓大家對醫療板塊的未來預期更加悲觀。該會議紀要的核心內容是“醫保控費”會持續推進，集采覆蓋面范圍會不斷擴大，并且有關“控費”的強力舉措也會陸續出臺。

綜合來看，面對醫保局這一超級買方，不管是醫藥公司還是器械企業，未來似乎都會面臨較大的增長壓力，一場突如其來的雪崩由此而來。

但這更多是情緒上的宣泄。醫療行業真的沒有機會了嗎？相信誰都不會這么認為。畢竟，醫療是當之無愧的剛需產業，注定會長期向上，也注定會牛股倍出。但未來，也注定只屬于具有真正開拓性創新產品的企業。

之所以當下整個醫療板塊承壓，核心是真正的創新成果太少。也正因此，在集采等監管層出臺的一系列政策的打擊下，商業化前景會變得不明朗。

不過，監管層各類政策的出臺，本質是精準打擊“偽創新”企業。雖然會引起醫療行業短期震蕩，但真正具備創新實力的企業其實長期受益。

就以集采為例。集采的普及，讓“灰色鏈條”逐漸消失，整個醫療流通走上健康的發展道路。換句話說，市場將逐漸從“營銷取勝”時代，升級為“產品為王”時代。

這也意味著，未來劣幣驅逐良幣的現象會大量避免，真正具備競爭力的產品更容易脫穎而出。

實際上，在當下國際局勢來說，為了避免醫療領域被“卡脖子”的問題，對于真正創新的領域，最頂層總體的政策方針是“大力支持”。

十四五規劃中關于“推動制造業優化升級”的章節中，就明確提到了要突破高端醫療設備核心技術、開發治療惡性腫瘤以及心腦血管疾病的特效藥。

所以，只要我們跟隨政策方向，與真正創新的硬核企業為伍，能夠獲取的超額收益必然會極其可觀。難的是，我們如何找到確定十足的企業罷了。

就當下而言，醫藥行業雖然百花齊放，但究竟誰能真正跑出來還有待觀察，不過醫療器械領域，已經誕生了一批確定性較高的公司。比如研發骨科機器人的天智航，就是這樣一位硬核玩家。

01、實力不輸海外巨頭的“天璣”

恰逢半年報披露節點，我們首先以業績為切入點，來觀察天智航這家公司。

從營收看，天智航營收為7639.66萬元，同比增長59.97%，一改去年下半年收入下滑的頹勢。

由于行業的特殊性，天智航的收入確認集中在下半年，這使得疫情對公司的影響在下半年才體現出來。如今，隨著疫情的影響淡去，公司骨科手術機器人“天璣”銷量恢復增長，業績迎來反彈是必然事件。

細分到季度來看，天智航增長勢頭更強勁。二季度，公司營收為5387萬元，同比大增106%。

更大的驚喜或許在年報。2018、2019年，天智航上半年收入基本僅占全年收入的20%。2019年上半年，公司營收為4457萬元，但全年收入達2.3億元。

而今年上半年，公司營收已創下歷史新高，大頭的收入確認在下半年。從這個角度來說，天智航今年全年的業績增長值得期待。

如果天智航全年業績大爆發，也不必意外。畢竟，隨著技術的進步，骨科手術機器人能夠解決傳統手術的痛點，2016年開始全球市場便進入爆發階段。

以史賽克的Mako機器人為例。2016年四季度，Mako銷量為32臺，全年銷量為86臺。到了2020年四季度，Mako銷量超過100臺，單季度銷售額超過2016年全年。

不止Mako，捷邁邦美的ROSA 2020年四季度銷量達115臺，全年銷量接近400臺。

大浪潮下，國內骨科手術機器人市場需求也在日益增長。根據Persistence Market Research統計，2018年我國骨科手術機器人新增裝機量約26臺，2019年已增加至110臺。

目前，史賽克等巨頭雖也參與國內市場競爭，但占主導地位的是天智航。2019年，天智航市場份額占比約8成。

注意，這不是大家傳統認知里的國產替代，而是同臺競技。

技術方面，天智航并不落后海外玩家。在機器人要求最高的精準度方面，公司產品臨床精準度為小于1毫米；在天智航之前，全球披露數據的產品中，臨床精準度最高的，也僅是“小于等于1.5毫米”。

并且，公司產品適用范圍更廣，場景包括創傷手術及全節段脊柱外科手術，其他海外產品基本只有脊柱外科。而目前，國內骨科手術以創傷手術為主。因此，天智航在國內市場脫穎而出。

拉長周期看，屬于天智航的真正爆發節點還未到來。核心在于，由于骨科機器人手術費用未納入醫保，導致患者支出高于傳統手術，很大程度上制約了手術機器人的推廣。

由于各省醫保政策不同，繁瑣復雜，且周期較長。通常，從產品進入醫院到最終進入醫保，可能需要4—5年時間。當然，復雜并不意味著遙不可及。

近些年來，天智航除積極進行市場推廣外，也積極推動公司產品的手術費用被納入醫保。

多年努力，曙光已現。根據5月份業績交流會，天智航手術機器人費用已在15個省市進入收費目錄，這是納入醫保的前提條件。

今年2月份，工信部發布的醫療裝備產業十四五發展規劃中，對于支持手術機器人等創新產品的發展作出明確指示，鼓勵有條件的地方可以率先嘗試將這類創新產品納入醫保支付范圍。

上海已經率先作出表率。4月，上海醫保將達芬奇手術機器人4個適應癥納入支付范圍。并且，上海醫保部門表示，今后將根據患者臨床需求、醫保基金的承受能力等因素，逐步擴大可報銷的手術范圍。

7月份，北京醫保局一行人員也對天智航進行了調研，背后的意義不言而喻。

接下來，各省市將天智航機器人手術機器人費用納入醫保是可預期事件。屆時，公司也將迎來真正的業績爆發時刻。

02、先發優勢帶來的護城河

由于政策因素，國內骨科手術機器人市場，將會是國產品牌主陣地。

近些年來，監管部門下發的文件，都以支持國產品牌為主。比如《國務院辦公廳關于促進醫藥產業健康發展的指導意見》第十三條規定：

國產藥品和醫療器械能夠滿足要求的，政府采購項目原則上須采購國產產品，逐步提高公立醫療機構國產設備配置水平。

從這個角度來說，在這場角逐中，技術優勢疊加顯著的先發優勢，將會是天智航最大的確定性所在。

核心原因在于，醫療器械C位之爭，講究的是強者恒強，先發優勢極其重要。這一點，在骨科手術機器人市場體現的淋漓盡致。

一方面，由于手術機器人的使用，與醫生臨床習慣密切相關。因此，一款機器人能否順利推廣，基本取決于醫生的熟悉程度。

那么，醫生通常是如何掌握骨科手術機器人使用技能呢？醫生的學習途徑，不外乎頂級醫院的交流會和企業的學術推廣。

基于此，率先“占坑”的天智航優勢明顯。目前，全國頂尖的醫院，不少都已經被天智航“占坑”，包括北京積水潭醫院、上海市第六人民醫院等百余家三甲醫院、骨科專科醫院。

你可以把這些頂級醫院理解為第一梯隊。通常，第二梯隊醫院的醫生，往往會到第一梯隊醫院進修，第三梯隊醫院的醫生又會到第二梯隊醫院進修，以此類推。

由于骨科手術機器人購置成本較高，一個蘿卜一個坑，競爭對手很難擠掉天智航已拿下的市場份額。這意味著，天智航的產品在占坑第一梯隊醫院后，會形成強大的“輻射網絡”，在無形中形成品牌可及性優勢。

達芬奇手術機器人的銷售策略之一便是如此。達芬奇通過關鍵機構和外科思想領袖，制定新的外科手術規程，然后讓達芬奇系統及操作方法為醫生熟知，降低后續的入院難度。

醫院之外，天智航還通過學術推廣+培訓中心模式“先入為主”，確保更多的醫生率先接觸到公司的手術機器人，進而形成粘性。比如，公司上市后逐步搭建了華東運營中心，并計劃升級為智慧醫療中心。

天智航的打算是，借此開展學術會議和交流推廣等活動，進而加強在華東周邊區域的銷售推廣，從而進一步保持和擴大公司產品的領先優勢。

另一方面，骨科機器人要想成功應用于各大骨科手術，絕不能閉門造車，而是要結合實際使用情況持續迭代。這不單是技術層面的問題。

通常情況下，骨科手術機器人研發公司，需要時刻掌握醫生反饋信息，分析醫院應用中遇到的各種問題、臨床使用中的痛點。只有這樣，才能不斷完善產品，從而實現升級換代。

目前，天智航完成了產品的三次迭代升級。上半年，功能更強大的天璣2.0已成功獲批，一旦推廣開來，將進一步鞏固其市場領先地位。

與天璣1.0相比，天璣2.0更智能化，操作更便捷和人性化。比如，在天璣2.0的協助下，醫生可以獨立完成手術及各種操作，不用其他醫務人員輔助，并且可應用于各種術式，能大幅縮短手術時間，提高手術質量與效率。

由于產品迭代需要實操結合，這也意味著手術數量越多的產品，迭代優勢會更加明顯。目前，天智航已開啟了新一代骨科手術機器人的研發，將與AI相結合，開發手術方案自動化制定等功能。

未來很有可能，后來者傳統一代的產品臨床試驗剛結束，領先者新一代產品已經面世，競爭難度可想而知。

而在資本的助力下，天智航的領先優勢會越來越明顯。7月29日，天智航發布13.4億元定增計劃，募集資金的目的正是為了提升公司的綜合能力，包括研發新一代骨科機器人、升級營銷體系等。

綜上，天智航的優勢累積是全方位的，這種時間和技術經驗的積累，是后來者難以逾越的鴻溝，強者只會恒強。

03、暫未啟動的增長引擎

對于一家處在爆發初期的公司，業務數據是公司價值的一個參考。但過多聚焦于數字，反而很容易忽略一些更本質的東西。

回到商業底層邏輯來看，天智航未來的最大看點并不是手術機器人，而是基于機器人衍生出的耗材、技術服務業務。機器人銷售本身是一次性生意，而耗材和技術服務則是高頻需求。這也是這類公司商業模式真正美妙之處。

參考達芬奇。2020年，直覺外科總收入達43.85億美元，超過73%來自耗材和技術服務。其中，耗材收入高達24.55億美元，是機器人銷售收入的2.08倍，為公司貢獻過半收入。

背后的核心邏輯是“我的地盤我做主”。在占領機器人市場的基礎上，直覺外科通過不斷生產和出售獨有的配套耗材，在耗材市場擁有了極強話語權。

與直覺外科類似，天智航也正發力耗材和技術服務。2020年起，公司探索了與醫療機構共建骨科手術機器人微創手術中心的業務模式：

即公司向醫療機構提供骨科機器人及技術支持，收取相應的服務費以及耗材收入。目前，該模式已在北京市海淀醫院等醫院進行了嘗試。

需要注意的是，天智航耗材的增長潛力尚未充分釋放，核心是耗材品類還不夠完善以及尚未進入醫保。

先來看耗材品類方面。直覺外科耗材收入之所以能夠不斷增長，是因為其不斷推出可以完善手術過程的各類耗材，包括吻合器、內窺鏡等。

關于這一點，天智航曾在招股書表示，公司會重點拓展骨科機器人的專用配套耗材，比如一次性使用無菌創傷定位手術工具包、一次性使用無菌脊柱定位手術工具包等。

根據半年報，新產品2.0無菌膜注冊檢驗已完成，并遞交了注冊審批。2.0無菌膜、配套耗材與骨科導航定位手術機器人能實現最佳配合，幫助醫生提高手術流暢度，降低患者感染的發生率。

比手術耗材想象空間更大的是骨科耗材。通過骨科機器人，相當于掌握了耗材銷售的核心渠道。未來，天智航涉足骨科耗材領域，也不無可能。

再來看費用方面。一臺骨科手術的機器人使用費和“特定耗材費”為單獨結算。比如江門市，骨科機器人手術費雖已被納入醫保，但一次性無菌定位工具包尚未被納入。

這種情況下，患者可以選擇使用骨科手術機器人，但不使用一次性無菌定位工具包。未來隨著骨科機器人使用普及，耗材等產品被納入醫保后，患者自費金額無疑會進一步降低，帶動耗材的增長。

一旦上述兩大問題得到解決，與骨科手術機器人的強勢表現形成共振，釋放的潛力將會是驚人的。除耗材外，手術機器人每年產生的技術服務需求也同樣值得期待。

不過，以上或許未必能在短期內被資本市場充分認知。但拉長周期看，當天智航的這些潛力逐漸反映到業務層面，也將會觸發市場對其重新定價。