中國的鹵味文化源遠流長，夏商時期鹵烹就已具雛形，而國人對川味鹵食更是喜愛有加，西晉人常璩所寫的《華陽國志》中就有“尚滋味，好辛香”的記載，描述川鹵的風味。

時至今日，中國鹵味發展已上千年，在四川鹵制小涼菜更是餐桌必備。隨著工業自動化生產帶來鹵味產業效率提升，近年來鹵味食品也逐漸擺到了資本市場，大有要在資本市場擺席開宴之勢！

2012年9月5日煌上煌（002695.sz）登陸深圳中小板上市，開啟鹵味上市先河。2016年11月11日周黑鴨登陸港股主板，2017年3月17日絕味食品（603517.sh）登陸上海主板。

截至目前，A股、港股兩大資本市場已有煌上煌、周黑鴨、絕味三大鹵味品牌，這三大品牌主做休閑鹵味。如今，兼做佐餐鹵味和休閑鹵味的紫燕百味雞正在沖刺上海主板，努力成為資本市場“第四道鹵菜”。

與已經上市的三大鹵味品牌不同，紫燕百味雞主要采用特許經營權經銷模式，與其說它是賣鹵味的，不如說它是經營房地產的，模式很像麥當勞。長期保持較高的經營負債，而手上的固定資產則越來越多，同時肥水不流外人田，公司超過88%股權都在家族人手中，家族人之間還存在巨額關聯交易！

為了保持業績的高增長，不惜連年漲價損害消費者接受度，產品價格遠高于其他三家。

這種經營模式下，或許說明公司真的是醉翁之意不在酒！

高負債經營，鹵味界“麥當勞”？

對于麥當勞的經營模式相信大家都比較熟悉或有所耳聞，坊間都說麥當勞根本不是賣薯條的，而是經營房地產以及銷售特許經營權的。

這兩種模式公司可以擁有大量房地產資產，隨著房價上漲公司資產就會升值，而銷售特許經營權更是可以提供充足的現金流，如此一來麥當勞就可以始終以較低的價格賣它的薯條和炸雞腿了。

截至今年一季度麥當勞的資產狀況大致是這樣的：總資產511.03億美元，其中30.2億美元現金、17.34億美元應收賬款、固定資產總額（含折舊）410.82億美元；總負債583.39億美元，其中短期負債9億美元、應付賬款6.7億美元、應付債券13.81億美元、長期債務384.23億美元。

對應麥當勞當期資產負債率114%、流動比率1.19。紫燕百味雞的情況與麥當勞頗為相似，只是負債率低于麥當勞、流動性比麥當勞差。

據紫燕食品招股書披露，截至2020年，公司總資產19.68億、總負債8.37億，資產負債率為54.35%、流動比率0.79。其中，現金3.88億、應收賬款2199.16萬、存貨9341.83萬、固定資產11.09億、短期借款1.26億、應付賬款1.21億、其他應付賬款4.27億。

由此計算，公司凈資產11.31億，約等于固定資產總額。也就是說，公司除了固定資產外其他資產都是借來的，充分利用了杠桿經營的好處，實際資產全在固定資產上！

（紫燕食品招股書截圖）

固定資產中絕大部分又是房地產。據招股書介紹，其中已經取得產權證書的自有不動產有31處，正在辦理產權證的有2處，因手續瑕疵未辦理產權證的有9處。這些已辦理、正在辦理、未辦理產權證的不動產總面積達30.33萬平米。

要知道，這都是紫燕食品的自有不動產，按1萬/平米的價格計算，這些房產就值30多億！

一般來說，像這種以店面經營的公司應該大面積采用租用房產為主，但公司采用租賃方式的房產只有用于辦公的兩處，總面積為1.89萬平米。

（紫燕食品招股書截圖）

有這么多自有房產在手，賣鹵味賣多買少都不重要了吧！

價格遠高于同行，漲價保增長？

招股書顯示，紫燕食品主要產品已經連續兩年漲價，即使在成本下降的2020年依然堅持漲價。

公司主要銷售的是鮮貨類鹵制食品以及預包裝食品。2020年總營收26.13億，其中鮮貨產品銷售23.59億、占比90.31%，大單品夫妻肺片就銷售8.09億、占比30.98%，預包裝產品銷售1.39億、占比5.30%。

2018年-2020年主要產品鮮貨產品平均銷售價格分別為42.65元/公斤、45.34元/公斤、46.36元/公斤，2019年、2020年分別漲價6.31%、2.26%。

（紫燕食品招股書截圖）

漲價的結果是顯而易見的，不僅毛利率大幅提升，2020年在營收增速大幅放緩的背景下，公司實現的凈利潤竟然還翻倍大漲！

2020年公司營收增速僅為7.31%，但歸母凈利潤增速卻高達184.84%，從1.36億飆升至3.88億。

作為對比，同樣賣鹵味的絕味食品，2018年的平均銷售價格為20元/公斤以內。然而，在招股書中，紫燕食品還宣稱，由于采用經銷商模式要給經銷商一定利潤空間從而導致毛利率低于同行。

（紫燕食品招股書截圖）

也不知道紫燕食品是怎么賣鹵味的，價格比別人高，利潤率卻比別人低！

女婿年薪190萬，18%營收靠關聯交易

紫燕食品此次上市擬募資8億，分別用于寧國食品二期、榮昌食品二期建設及倉儲、研發、信息中心等項目。

（紫燕食品招股書截圖）

從公司流動性、現金儲備來看，紫燕食品確有融資需求，但考慮公司經營模式，基本通過經營負債經營鹵味主業，同時通過不斷的擴張實體店面儲備不動產資產，估計即便上市成功也不能改變公司流動性偏緊的現狀！

況且，實際上公司并不是真正缺錢，而是缺少擴張實體店面不動產的錢。而且公司作為一家典型的家族企業，在薪資待遇上給予了家族成員超高薪酬。

截至目前公司股權結構如下：

（紫燕食品招股書截圖）

公司實際控制人為鐘懷軍、鄧惠玲、鐘勤沁、戈吳超、鐘勤川，合計持有公司85.98%的股份，但控制公司88.58%的表決權。他們之間的關系是：鐘懷軍、鄧惠玲為夫婦，鐘勤沁、鐘勤川為鐘鄧夫婦子女，戈吳超為鐘勤沁丈夫、鐘鄧夫婦女婿。

女婿戈吳超直接持有公司6.23%股權，同時在公司領取高達190萬的年薪，為公司年薪最高的高管。

（紫燕食品招股書截圖）

除此之外，紫燕食品還與實控人鄧惠玲姐妹的丈夫謝斌、哥哥鄧邵彬以及實控人鐘懷軍控制的企業存在巨額的關聯交易。近三年公司與這些家族人士控制的企業之間進行的關聯銷售占公司總營收的比重都超過18%。

2020年，公司與實控人哥哥鄧邵彬控制企業關聯銷售3.79億、與鄧惠玲姐妹的丈夫謝斌控制企業關聯銷售1.08億，合計超過4.8億。

（紫燕食品招股書截圖）

作為外人對公司長期保持高達近20%的關聯銷售的目的不得而知，但從銳眼哥對紫燕百味雞的了解來看，小區里面有一家但幾乎沒什么人去買，進去之后只有一個人在那玩手機，看都不看有沒有顧客上門！

屢遭投訴、屢遭處罰

作為食品行業，特別是熟食行業對食品質量安全的要求更高，但紫燕食品的食品質量安全問題卻屢遭消費者投訴。

在黑貓投訴平臺上關于紫燕百味雞的投訴，大多數都是關于雞毛沒拔干凈、肉沒熟、吃出異物、發霉變質等。

（黑貓投訴平臺截圖）

而公司的廢物排放問題更是屢遭行政處罰，2020年11月27日，因連云港紫燕的固體廢物污染環境防治設施未通過“三同時”驗收，被連云港生態環境局罰款22780元。

2020年5月因未按規定對新進廠人員進行教育培訓、未按規定對有限作業空間進行標識、人員未持證上崗，被濟南市應急管理局罰款3.9萬元。

看來，紫燕食品只在一味的擴張門店、跑馬圈地，并未把重點放在認真經營好鹵味上。

據招股書披露，截至2020年，公司線下門店數量已經超過4300家，而近三年員工人數卻持續減少，從2018年額1722人減少至2020年的1365人，平均一個員工負責3家門店。

此次上市，紫燕食品顯然是為了融更多的錢開更多的店，圈更多的地，建更多的不動產！