文/熔財經

作者/曾餡兒

“離開了實業基礎，金融就成為水中浮萍。”

TCL科技創始人李東生

前幾天，TCL科技發布2020年年度報告出爐，業績一點兒也不差。

在營業收入僅同比增加2.33%的情況下，歸母凈利潤同比實現67.63%的增長。

但這個利潤，經不起考究。

歸母凈利潤金額的絕對值，與扣非凈利潤嚴重背離，2020年，實現的扣非凈利潤為29.33億元，與歸母凈利潤有14.55億元的差額。

“熔財經”看到，這個差額，會計上叫做“非經常性損益”，也就是意味著，TCL的凈利潤，有三分之一是由非主營業務貢獻。

拆分來看，公司的非經常性損益可以分成四個部分。

1.15.59%（2.27億元）來自非流動資產處理損益，今年沒有發生重大資產出售

2.一半（50.64%，7.37億元）來自政府補貼；

3.20.1%（2.92億元）來自購買資產形成的負商譽；

4.24.11%（3.51億元）來自產業金融和投資業務

其中，金額較大的兩個為政府補貼和產業金融和投資業務。

“熔財經”認為，巨額政府補貼還算正常，百億營收的企業，對拉動當地就業、稅收和產業繁榮的作用，可不是一點點，政府以補貼形式，向此類公司注入更多“關懷”，是一個于企業于政府都好的正循環。

但，有24.11%的非經常性損益，來源于產業投資，是TCL科技在不務“科技”正業嗎？

非也，金融投資早已成為TCL科技重要的一項利潤來源。

它的業績，主要由半導體顯示、半導體光伏及半導體材料、產業金融及投資三部分構成。

正常情況下，投資收益是列入非經常性損益的，但因為TCL投資業務的存在，一部分投資收益也變成了經常性損益。

公司雖然沒有披露產業金融及投資的利潤情況，但將報表中的公允價值變動收益（6.73億元）與投資收益（32.54億元）相加，可以大致得到公司金融投資業務的收益情況。

公司的利潤總額不過57.34億元，投資收益就達到了39.27億元，投資收益貢獻了68%以上的利潤。

這個角度看，TCL科技，有些對不住它的名字，已然變成TCL投行。

如今的TCL科技， 像極了之前的雅戈爾

TCL科技的業績，多來自投資收益而非主業，像極了二十年前風靡中國的西裝企業雅戈爾（600177.SH）。

雅戈爾自2014年開始，每年的投資收益占利潤總額的比重，都超過了一半。

雅戈爾的投資業務，是它的半壁江山，一邊是不斷往紡織上下游延伸，另一邊則是熱衷于地產和金融投資。

1979年，雅戈爾創始人李如成迎著改革開放的春風，踏入服裝領域，成立“青春（Youngor） ”服裝廠，專心致志做襯衫和西服。

1993年，青春服裝廠正式命名雅戈爾，在李如成的帶領下，勤勤懇懇擴張渠道，構建銷售網絡，從寧波到浙江，再到華東，最后覆蓋到全國，并成功上市（1998年），牢據中檔男裝市場的頭把交椅。

在上下游產業鏈的滲透上：

為了解決高檔面料進口、面料創新不足、成本高昂的問題，2002年，在服裝行業打穩基礎的雅戈爾提出“力爭上游”的經營策略。

與日商合資建立紡織城，在新疆成立“新疆雅戈爾棉紡織公司”，又在云南西雙版納開展麻種植和漢麻纖維加工、漢麻綜合利用等業務，向上游全面滲透。

下游也不錯過，2008年，下大力并購了美國KELLWOOD公司旗下核心男裝業務——香港新馬集團，2017年雅戈爾收購了美國的HartSchaffnerMarx。

在一系列的搶蛋糕的并購操作下，雅戈爾成為囊括全產業鏈、滿足全年齡層，全價格段和全風格的服裝企業。

但，雅戈爾并不想只賺辛苦錢，跟隨市場發展，利用自己在當地的優勢，雅戈爾搞起了房地產和金融投資。

早在地產改革的1992年，雅戈爾便進軍房地產行業。

在寧波啟動房地產項目，異軍突起，隨后進軍長三角高價拿地，開發住宅、別墅、商務樓等物業，成為有名的“地王”。

▲雅戈爾早期地產擴張區域

“熔財經”看到，在金融投資領域，更是如火如荼。

上市之后，雅戈爾開始涉足金融投資，1999年，雅戈爾斥資3.2億元發起成立中信證券股份有限公司，取得9.61%的股份。

1999-2005年期間，雅戈爾陸續投資了廣博股份、宜科科技（現在的聯創電子）、寧波銀行等。

隨著2005年股份分置改革全面鋪開，雅戈爾投資的資產快速增值，2007年，雅戈爾出售中信證券股份4506.56萬股，實現投資收益16.51億元，占了當年凈利潤的一半。

在中信證券嘗到甜頭后，雅戈爾的金融投資業務便一發不可收拾。

2008年雅戈爾成立凱石投資管理公司，專門從事投資業務，隨后幾年，雅戈爾陸續減持中信證券、海通證券、金馬股份、中國平安、廣博股份、金正大等，獲益超過23億元。

紡織主業、房地產與金融投資，三輛馬車并行，讓雅戈爾的市值，一度達到了700億元，當時，有人質疑雅戈爾不務正業，李如成霸氣回應：“什么主業不主業，賺錢就是我的主業”。

▲雅戈爾總市值

那TCL科技如何呢？

先來看看TCL的主業：

成立之初的TCL，做的是錄音磁帶，后來拓展到電話、電視、手機、冰箱、洗衣機、空調、小家電、液晶面板等領域。

彩電時代，TCL風光無限，1992年，第一臺TCL“王牌”大屏幕彩電面世，憑借經營觀念和業務模式上的創新，到1995年，TCL的彩電銷售額超過10億元，利潤8000多萬元，超越了許多國內老牌彩電企業。

但隨著人口紅利消失，以及互聯網浪潮，電視越來越難賺錢，傳統家電品牌們紛紛走上了多元化發展的道路。

彼時，TCL創始人李東生想，雖然電視不賺錢，但電視零件可以，向產業鏈上游走也是一門好生意，國內不賺錢，國外也不失為一條明路。

于是，李東生決定，做兩手儲備：

一方面，從整機巨頭，變身成為產業鏈上游的供應商巨頭；

另一方面，進行全球化布局。

對于前者，2009年，TCL投資成立華星光電，定位是半導體顯示及材料領域的創新，在資本的不斷投入下，華星光電成為僅次于京東方的面板雙雄之一。

而后者，2003年，TCL大局進軍歐洲，收購了法國湯姆遜公司的彩電和DVD業務，一舉成為全球最大的彩電供應商。

但國際化走得特別艱難，接下來的兩年里，TCL連續巨虧了50億元，不得不在2007年剝離歐洲公司業務，退回中國市場。

直至2018年，TCL集團啟動重組，家電業務被從上市公司剝離。

跟雅戈爾一樣，不斷完善所在產業的上下游布局，通過對中環集團、中電熊貓等的收購，TCL在面板和半導體上站穩腳跟。

主業賺的也是辛苦錢，這點也跟雅戈爾如出一轍，TCL需要不斷投入資本擴產能，于是，TCL打起了金融投資的主意，做產業金融和投資。

產業金融及投資業務的主體包括TCL金融與TCL資本。

TCL金融包括集團財資業務和供應鏈金融業務，2014年10月TCL集團成立金融事業部以來，TCL金融板塊業務已涵蓋了財務公司、第三方支付、小貸、供應鏈金融、消費金融等板塊。

TCL資本由TCL創投、鐘港資本和中新融創（49%持股）構成，TCL創投成立至今已組建并管理12支人民幣基金，計投資超過120個項目。

目前持有寧德時代、帝科股份、寒武紀等上市公司股票，以及騰遠鈷業、尚太科技、翱捷科技和格科微電子等公司的股權。

在財報上，TCL科技的投資類資產主要表現在長期股權投資、交易性金融資產、發放貸款和債券投資中，數量之多，花了6張表格才列式完畢，合計69項。

其中，TCL科技直投的，有七一二、上海銀行和花樣年控股，最大的一筆，是對上海銀行的投資，截止至2020年末，賬面價值112.3億元。

至此，真的很難說，TCL科技是一個純正的科技公司，更像是半導體界的雅戈爾，雖然聚焦了主業，但是金融投資更顯眼。

面對市場的質疑，TCL創始人李東生的回應卻不如雅戈爾的李如成版堅定：“金融投資是為了撫平與利潤形成互補，如果企業的業務鋪得太開，競爭力很難真正有優勢”。

雅戈爾的風險， 是否會“復制”在TCL科技上？

在金融投資和地產市場，雅戈爾曾多次折戟。

“熔財經”先說在金融市場上的：

在中信證券的投資上嘗到甜頭，但在海通證券上卻栽了個大跟頭。

2007年，雅戈爾斥資35.8億認購1億股（轉增后為2億股）海通證券，2008年，金融市場不利，這只股票持續下跌，雅戈爾被迫拋售四分之一的股份，虧損4.69億元。

2009年，海通證券繼續下跌，雅戈爾甩賣剩余的四分之三，又損失了8億元。

除此以外，雅戈爾在中信股份上市前后，以170.62億元的成本持股14.55萬股，但隨著2016年，中信股份的股價急劇下跌，使得雅戈爾當年投資業務凈利潤同比下滑39.24%。

2017年，中信股份的股價繼續萎靡，雅戈爾計提中信股份資產減值準備33.08億元，同年，投資業務實現凈利潤－16.89億元，同比下滑201.95%。

其次在房地產市場上：

因為房產具有周期性，限價、限購政策頻繁，雅戈爾地產成本、收入和利潤都很不穩定。

在成本端，2013年，雅戈爾因向政府退還兩宗土地，導致4.84億元保證金打了水漂。

在利潤端，2014-2016年，房地產開發營收每年穩定在100億元左右，但地產板塊凈利潤占當期整體凈利潤比重分別是85.76%、3.86%和23.28%，波動特別大。

在收入端，2017年－2019年，房地產的營收已經縮水到了最低的37億元。

諸如此類例子，還有很多，雅戈爾的投資，一榮俱榮，一損俱損。

回到TCL科技，這金融市場和地產市場的風險，它具備嗎？

首先是金融市場，TCL科技的風險，甚至大過雅戈爾。

TCL科技以直投、TCL創投等形式，擁有多個上市公司的股權。

風險較大的是以直投形式存在的股權——七一二、上海銀行和花樣年控股，目前有兩個風險橫亙其中。

第一，今年二級市場行情不佳，股價持續下跌，對于直投且具有重大影響的企業，若年末股價持續下跌，是有可能需要計提長期股權投資資產減值準備，影響利潤。

第二，2013年，TCL認購花樣年控股價格為1.11港元/股，目前股價也僅為1.23元/股，雖然途中有減持，但依然持股，投資回報率并不高，TCL在花樣年控股上，并沒有賺多少錢。

因而，跟雅戈爾一樣，在TCL身上，也需要謹防二級市場波動的風險。

為何說TCL科技的風險大過雅戈爾呢？

因為TCL科技有雅戈爾控股沒有的風險－-－金融產品本身的風險。

雅戈爾只是沉浸于二級市場，但TCL科技卻不斷布局金融產品，布局了消費金融、互聯網小貸、資管、P2P、保險和支付等等。

以其布局的湖北消費金融為例，主要貸款產品為大額信貸產品“嗨貸”，小額循環的線上貸款“嗨花”，不僅容易觸犯金融監管，還有諸多投訴和處罰，據企查查，湖北消費金融訴訟高達三千條。

廣泛涉獵金融，受到的政策監管本身就很嚴格，萬一哪一天產品暴雷，TCL科技輿論、情緒和資本連著遭殃，能讓投資者不提心吊膽嗎？

但好在，TCL科技已經放手房產領域，TCL科技已經在2018年將房地產剝離出去，風險系數小了，可以有效避免房產的周期性和政策驅動。

因而這一點，大家可以放心了。

金融性資產屬于看天吃飯，行情好的時候，傻子都能賺錢，行情差的時候，天才也在虧本，兩位李總，努力做實業吧！

終

不得不說，但看主業，TCL科技是面板界的驕傲，雖然當期利潤不高，且要不斷投入資產，但，把別人熬死，方能苦盡甘來。

但在金融資產方面，上市公司利用金融市場賺錢的并不少見，讓企業變得頭重腳輕，卻難以理解，以金融資產實現百年持續經營的企業卻從未出現過。

來一場敦刻爾克大撤退，會不會是TCL科技最正確的路？