不是勝者為王，而是剩者為王！

金融科技行業的競爭及未來走勢已經非常清晰了。經歷大浪淘沙還留在桌上的玩家，才是王者。

中信里昂的報告顯示，市場已經形成了以螞蟻集團、陸金所、微眾銀行、新網銀行、度小滿、360數科、京東數科、樂信“八大家”競爭格局。2019年這“八大家”合計占有互聯網貸款市場份額達92%。

螞蟻集團、京東數科、陸金所等巨頭集體上市背后，監管環境優化、行業發展成熟，競爭格局也得到確立，行業迎來“剩者為王”時代。

當“剩者”的地位日趨穩固，其估值也應得到相應提升。尤其當下，相比螞蟻的萬億估值、百倍PE，金融科技中概股仍然處于被集體低估的階段。

2017-2019年，樂信的營收復合增長率超過40%，凈利潤復合增長率超過200%，但公司總市值僅14億美元，靜態市盈率只有4倍。放眼望去，除了金融科技，你還能找到一個高成長與高盈利兼具，但PE只有個位數的行業嗎？

歸根結底，金融科技中概股的低迷是由于監管和疫情的雙重打擊。

現在，國內疫情基本結束、監管也已為行業正名。根據最新消息，螞蟻集團的上市估值超2萬億，如此巨大的體量將重新引爆市場對金融科技的關注。在這個過程中，低估值且穩健增長的金融科技公司也有望迎來價值重估。

1、巨頭上市，宣告進入“剩者為王”時代

從一級市場備受熱捧的獨角獸，到二級市場跌跌不休的“重災區”，這幾年金融科技公司經歷了過山車般的命運浮沉。

作為過去幾年資本市場最吸金的細分領域，頭部金融科技企業的動向一直備受關注。此前，幾乎每隔數月，市場上就會傳出螞蟻金服、陸金所等公司上市的消息。

這一方面源于市場對金融科技的前景仍深懷期待，另一方面則是希望巨頭們的上市可以提振行業信心。

相較以往，這一波上市潮顯現出與之前不同的特征——更大的融資規模、更強的科技屬性、更成熟的商業模式，以及監管整治后更規范的市場環境和更清晰的市場格局。

這些特征都指向了一個結論，金融科技告別魚龍混雜的階段，走向更規范更能讓企業“擼起袖子”全力發展的階段。

一般而言，只有在這樣的階段，行業內頭部公司才會集體走向資本市場。

參考快遞行業，結束野蠻生長后，“四通一達”、順豐在2016、2017年扎堆上市，自此之后行業進入“剩者為王”時代。經過幾輪價格戰，三四線快遞公司逐漸出清，截至2019年，行業前六大公司所占份額達80%，到了今年上半年，這一數字已達83.5%，較去年同期提升5.03%。

以螞蟻、京東數科、陸金所為首的巨頭IPO，這標志著金融科技行業進入了“剩者為王”時代。

2、監管風險肅清+疫情“黑天鵝”消除，緊抓金融科技發展確定性

除了巨頭上市，金融科技行業當前所處的新階段還可以通過兩方面的確定性得到證明。

首先是監管風險的肅清。疫情爆發前，大家對金融科技的最大擔憂就是監管風險。進入2020年，以P2P網貸為代表的互聯網金融整治收官；10月22日，銀保監會副主席梁濤更表示，“近年來，防范化解金融風險攻堅戰取得重大成效，為有效應對疫情沖擊力奠定了堅實的基礎”，明確肯定了金融科技行業當前的風控水平。

實際上，這是監管在3個月內第二次對金融科技行業的正面表態。早在7月，監管出臺《辦法》，肯定了助貸機構賦能傳統金融機構的作用，并鼓勵商業銀行以合作方式吸收新技術推動信貸行業變革與創新。這意味著，這個已經發展了十多年、高達數萬億規模的助貸業態終得正名。中小銀行將加速擁抱金融科技。

其次是疫情“黑天鵝”的消除。

受疫情影響，包括車貸、房貸、信用卡、消費貸的逾期率都出現短期上升。過去半年，從業者和投資者都感受到行業面臨的重重壓力。

眼下，盡管全球疫情尚未結束，但國內疫情已得到很好控制，一切都在回歸正軌。一方面，以樂信等為代表的金融科技公司的運營、風險表現早已企穩。

二季度，樂信實現營收30億，同比增長19%，非GAAP利潤4.53億，促成借款金額411億，同比增長57.8％，用戶數達9530萬，8月份用戶數超過1億。其風險表現也回到疫情前水平，FPD7逾期率已降至1.81%，不僅大幅低于一季度的2.77%和二季度的2.32%，甚至好于去年同期水平。FPD能反映資產質量的短期變化，這說明樂信順利通過疫情的壓力測試。

另一方面，消費、市場需求正快速復蘇。前三季度，我國社會消費品零售總額為273324億元，降幅繼續收窄，三季度同比增長0.9%，季度增速年內首次轉正。

關于消費復蘇，已是“明牌”。監管早有表示，要結合實際情況消費信貸支持新型消費和消費復蘇。十一黃金周，樂信的新消費平臺數據顯示，10月1日—8日，樂信旗下分期樂、樂卡、樂花卡平臺拉動線下交易額近17億元，日均交易額同比增長42%。 

從上述數據不難看出，分期和會員消費這種消費新方式，線上帶動線下這種消費新模式，正煥發出消費復蘇的強勁動力。作為線上新消費領域代表平臺，樂信將長期受益于此。

綜合來看，隨著監管環境優化、疫情“黑天鵝”消除，行業向前發展的確定性大為提高，此前大家對金融科技行業的偏見、擔憂可休矣。更重要的是，行業的競爭格局也將得到確立，那就是經歷過大浪淘沙、留在桌上的企業，才是王者。

3、行業格局穩定，“剩者”估值亟待提升

行業競爭格局穩定，意味著行業的進入壁壘已經建立，新玩家進場的概率大幅下降。

根據中信里昂的報告顯示，行業已經形成了“八大家”格局—螞蟻集團、陸金所、微眾銀行、新網銀行、度小滿、360金融、京東數科、樂信，2019年這“八大家”合計占據互聯網貸款市場近92%的市場份額。

如果細看這些平臺的交易規模，還會發現比想象中的要更大，甚至可以跟一些國家的GDP作比較。 

如果我們把金融科技產業想象成一輛動車，資產質量、數據、風控模型等諸多因素正在合力切斷三等車廂與車頭的連接，只剩下頭等車廂、二等車廂繼續奔跑，趕不上的，可能永遠趕不上了。

盡管我們看到還有很多互聯網巨頭躍躍欲試，但是，天下事，要么易學而難成，要么難學而易成。后發先至的事，哪有這么容易？

如果只是C端信貸業務，后來者業務上量的方法也很簡單，行業基礎設施已經非常完善，場景巨頭們（比如頭條、美團）只需開放場景和流量，接入現成的方案，金融業務就起來了。

但問題是，一來靠模仿造不出另一個支付寶、分期樂，二來在細密的監管籬笆下難有顛覆性創新的機會，后來者想活下去容易，但想要真正做大做強，顛覆行業格局，難。

究其原因，是時代給予的發展窗口正在關閉。這一點，樂信為我們提供了一個很好的觀察樣本。

作為國內第一家消費分期商城，樂信抓住了一個很好的時機，新消費崛起的浪潮。時至今日，樂信的產品體系，早已不止分期商城這一招一式，而創造了一套新消費組合拳，通過分期樂、樂花卡、樂卡三個品牌搭建起一個新消費生態圈。

其中分期樂提供樂信自有場景下的消費分期服務；樂花卡連接樂信自有場景外的線上、線下商家，為用戶提供全場景的分期服務；樂卡則通過線上線下120多項涵蓋吃喝玩樂、衣食住行的品牌權益為用戶提供消費金融以外的會員權益服務。 

三個產品形態不同，但都是圍繞新人群的新消費需求，解決同一個問題——通過消費方式的創新，提高用戶的消費能力，降低用戶的消費門檻。不難發現，樂信圍繞新消費戰略下了一盤大棋，在用戶與商家、金融機構之間架起橋梁，連接新人群與新消費。 

在這盤棋局里，樂信一手抓C端，為用戶提供消費金融和會員權益三大服務，從激發消費欲望，到構筑消費場景，再到提供消費產品，再到匹配消費資金，最后完成消費閉環；

一手抓B端，不僅連接消費場景，幫助商家提供用戶觸達、分期解決方案等服務，更為銀行等金融機構提供技術、風控、用戶運營等消費金融全產業鏈的服務。

說實話，后來者想要獲取流量并不是難事，可一旦涉及B端業務，則是另一套邏輯。

當下大量中小銀行希望借助金融科技完成零售化轉型，但相比增長，銀行更厭惡風險。因此只有流量，而沒有資產、風控等實力，注定得不到銀行的青睞。更重要的是，轉型迫不及待，銀行也不會給后來者時間去積累、強化實力。對銀行而言，它們更愿意與已經歷多次監管、周期壓力測試的金融科技企業合作。這也是“剩者為王”的題中之意。

在這種情況下， “剩者”也將充分分享行業發展的紅利。事實上，從樂信表現上也不難看出這一點。

從業績看，2017-2019年樂信的營收復合增長率超過40%，凈利潤復合增長率達200%。疫情期間，樂信也實現了用戶、收入規模的雙線增長。

從資產質量看，樂信逾期率也低于同行。究其原因，主要因為它的客群是受過高等教育的年輕人、小白領，內在風險較低，收入也比較穩定。

從這個角度上說，隨著“剩者”的地位日趨穩固，其估值也應得到相應提升。這里并非指萬億估值、百倍PE的螞蟻，而是與之相比，仍處在被集體低估的金融科技中概股。同樣以樂信為例，當下其總市值在14億美元左右，靜態市盈率只有4倍。

恰逢螞蟻上市，也是時候重塑金融科技行業的估值了。

參考美股新能源汽車板塊，今年特斯拉的崛起，明顯帶動整個板塊的估值提升。核心在于，龍頭為行業帶來更高關注度的同時，也為資本市場提供更清晰的價值坐標，行業內公司的估值邏輯紛紛向龍頭看齊，打開向上的天花板。

估值超萬億元的螞蟻將成為金融科技行業價值新坐標，為金融科技行業提供估值體系重塑的機會。屆時，以樂信為代表的低估值且穩健增長的金融科技公司，估值大概率也將獲得明顯提升。