一

凱迪生態（請看好，不是凱迪拉克），原名凱迪電力，總部位于湖北武漢，是一家以生物質發電為主營業務，兼顧風電、水電的清潔能源公司，同時從事海外EPC電廠分包、開發建設林業資產等業務。

生物質發電是啥意思？說白了就是秸稈發電。一直以來，凱迪生態號稱中國最大的生物質發電企業，擁有國際最先進的生物質發電技術。

但“盛名之下，其實難副”，在這些高大上的宣傳口號之下，凱迪生態卻是一家“賠本賺吆喝”的公司。

2018年3月30日，凱迪生態發布業績預告，預計2017年1-12月歸屬上市公司股東的凈利潤-16.00億至-13.00億，同比變動-579.72%至-489.77%。

一家市值不到200億的公司，一年卻巨虧十幾億，是什么造成了凱迪生態如今的窘境？

二

一切都要從幾年前的一樁收購案說起。

2015年，為進一步擴大業務，凱迪生態收購了控股股東陽光凱迪旗下全部生物質發電資源，包括87家生物質電廠、5家風電廠、2家水電廠及58家林業公司等，其中包括很多在建的生物質電廠項目。

收購完成后，為推進電廠建設運營，凱迪生態馬不停的開展了資產證券化業務（ABS業務），具體做法是：以旗下多家電廠的收費權為基礎資產，開展多項資產支持與專項計劃。

當年6月，凱迪生態發布公告，專項計劃的基礎資產來源于公司子公司隆回縣凱迪綠色能源開發有限公司、南陵縣凱迪綠色能源開發有限公司、松滋市凱迪陽光生物能源開發有限公司未來五年的發電上網收費權。

同年11月，又有5家子公司進入到資產支持專項計劃當中。

“以旗下多家電廠的收費權為基礎資產，開展多項資產支持與專項計劃。”到底是怎樣的一種操作方式呢？

具體是，《監管協議》約定：“資產服務機構（即電廠）不可撤銷的授權監管銀行在專項計劃存續期間內每一個現金流劃轉日按約定將監管賬戶中基礎資產電費全部劃轉至專項計劃賬戶”，“監管賬戶在該期間的所有電費收入，在向專項計劃賬戶全部劃轉前不得作其他任何用途”。

作為一家生物質發電企業，電廠的收費就是凱迪生態的現金流，這也是凱迪生態的身家性命，把身家性命都押出去，這意味著一旦有經營波動，凱迪生態將面臨致命的現金流危機。

而且，發電企業作為重資產企業，原料的投入比重非常大。

據業內人士介紹，一般一個30MW的生物質電廠，月發電量2000萬千瓦時，電費收入近1200萬元，但別看這1200萬電費不少，里面65%以上的錢都用在了原料上。

也就是說，收入的1200萬中，至少要有800萬元購買原料，再支付才能保障次月發電生產正常。

電費收入被牢牢鎖死，凱迪生態的ABS協議要順利進行下去，只能采用其他融資方式。

三

前文說到，凱迪生態是在2015年搞了大量的生物質發電廠的收購，并簽下了ABS協議，這一系列動作造成的后遺癥就是財務費用（主要是利息）的暴增。

2016年，凱迪生態發生財務費用12.25億元，同比大幅增長68.5%，。

不僅財務費用高企，現在的凱迪電力也已負債累累。

據統計，目前凱迪生態有息負債已達230多億元，其中，銀行固定貸款占比32%、融資租賃占比17%、發債占比14%、信托非標占比17%、基金（5年以上）占比13%、ABS占比6%。

而公司待償付債券為34億元，其中，2018年5月份到期6.58億元，9月到期8億元，11月到期11.8億元，12月到期6億元。

陷入債務危機的凱迪生態，在5月7日發布公告，公司2011年度發行的第一期中期票據“11凱迪MTN1”由于未能在5月7日實現兌付，從而構成違約。公告顯示，本次違約涉及本金6.57億元，利息4119.39萬元，合計6.98億元。

凱迪生態稱，后續將加快資產重組、項目融資、銀行借款、電費回款等一切可能的方式償還到期債務。對此，公司給自己的期限僅為兩個月。

5月8日，凱迪生物又收到了中國證監會調查通知書，因公司相關行為涉嫌信息披露違規，根據《中華人民共和國證券法》的有關規定，中國證監會決定對公司立案調查。

債務違約的凱迪生態，目前已是風雨飄搖。

5月15日，有媒體報道，多位投資者已向證監會寄送了關于凱迪生態的舉報信，在投資者看來，凱迪生態可能存在誤導性陳述以及財務造假問題。

具體的舉報內容有：

一、投資者質疑，發行人信息披露或存在虛假陳述和刻意隱瞞實情的情況；

二、投資者認為，大股東陽光凱迪新能源集團涉嫌侵占上市公司資產；

三、投資者看來，上市公司及大股東存在違規挪用上市公司現金的可能。

同日，深交所向凱迪生態下發問詢函，除了要求其全力處置流動性風險以外，還就資產重組、工資拖欠情況以及部分電廠的停產困境進行了嚴格的問詢，并要求凱迪生態在5月22日前報送有關說明材料。

四

凱迪生態會不會按照深交所的要求按時報送材料，這個所有人都不知道，但人們都知道的是，凱迪生態連最基本的業績報告都不能及時發布。

4月30日，是所有上市公司公布上年年報和當年第一季度報告的最后大限日，在這之前，凱迪生態就多次延遲披露2017年年報，并稱若公司無法在法定期限類披露2017年年度報告，則面臨退市、暫停和終止交易的風險。

4月30日，規定披露年報和一季報的最后一天已經過去，凱迪生態仍然沒有披露。

堂堂上市公司居然發生這種荒唐事，可見其內部已經千瘡百孔了。

早在4月10日，知名評級公司中誠信國際就將凱迪生態主體及相關債項信用等級列入可能降級的觀察名單。中誠信國際指出，2018年凱迪生態有多筆債務融資工具到期，合計達32.37億元，面臨很大的債券償付壓力。

5月7日凱迪生態曝出違約風險后，中誠信也迅速行動，將凱迪生態主體信用等級由AA下調至C，將 “16凱迪01”、“16凱迪02”等債項信用等級由AA下調至C。

如果各位還不知道AA級和C級分別意味著什么，那么請看下圖全球最權威評級機構標準普爾和穆迪的評級劃分表。

很顯然，AA級是兩家機構公認的信用等級很高的債券，C級則是高風險垃圾債券。

不僅是信用評級機構，審計機構也早就對凱迪生態的財務問題產生了質疑。

2016年4月，凱迪生態審計機構中審眾環就曾指出，其在內部控制審計過程中注意到凱迪生態公司的非財務報告內部控制存在重大缺陷：報告期內，公司年度財務數據與公開披露的業績預告數據存在重大差異；根據公司內部管理制度，應設置的財務重要崗位相關人員在部分時間未能實際履職。

兩年之前的質疑，在兩年之后預言成真。

后記

夏天來了，但上市公司的債務寒潮卻連環來襲，最近陸續發生的上市公司債務違約案當中，很多都是管理層對公司發展盲目樂觀、擴張過快的產物。

最近文章寫到的出問題上市公司當中，很多都是生物質發電、新能源汽車這些看起來很美好的行業，但這些行業的公司頻頻出問題，一大原因就是都是資金密集型行業，年景好的時候盲目樂觀，瘋狂砸錢搞并購，年景不好的時候就“地主家沒了余量”，釀成債務違約事件。

很多行業都是這樣，看起來很美好，但卻經不起時間的考驗。

在債務違約越來越多的當下，那些現金流穩定的上市公司，將越來越被青睞。而越是“概念、風口、國家扶持”痕跡過重的公司，越有可能會原形畢露，成為資本市場的雷暴之地。

精選現金流安全的上市公司，是每個人2018年的投資必修課。

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